Prehľad

Napriek nečakane rýchlemu hospodárskemu rastu v prvom polroku 2022 súvisiacemu s účinkami znovuotvárania hospodárstva a výrazného oživenia cestovného ruchu sa naďalej prejavujú ekonomické dôsledky vojny na Ukrajine, ktoré zatieňujú výhľad hospodárskeho vývoja v eurozóne a zároveň spôsobujú ďalší rast inflačných tlakov.^[1] Narušenia dodávok zemného plynu spolu s prudkým nárastom cien plynu a elektrickej energie zvýšili neistotu, vážne zasiahli dôveru a viedli k čoraz väčším stratám reálneho príjmu, ktoré podľa očakávaní spôsobia stagnáciu hospodárstva eurozóny v druhom polroku 2022 a v prvom štvrťroku budúceho roka. Neistota spojená s krátkodobým aj strednodobým výhľadom vývoja je naďalej vysoká. Projekcie odborníkov ECB vychádzajú z predpokladu, že dopyt po plyne bude tlmený vysokými cenami a preventívnymi opatreniami na úsporu energie (v nadväznosti na nedávnu dohodu EÚ o znížení dopytu po plyne v rozsahu až do 15 %) a že nebude potrebné zaviesť vo väčšom rozsahu dodávky plynu na prídel. V krajinách vysoko závislých od dovozu zemného plynu z Ruska a ohrozených rizikom výpadku dodávok sa však napriek tomu počíta s nevyhnutnosťou určitého obmedzenia produkcie počas zimy. Hoci v nedávnom období dochádza k o niečo rýchlejšiemu uvoľňovaniu ponukových obmedzení, než sa očakávalo, tieto aj naďalej tlmia hospodársku aktivitu a predpokladá sa, že budú ustupovať len pozvoľna. V strednodobom horizonte sa s ustálením energetického trhu, poklesom neistoty, odstránením ponukových obmedzení a zlepšením reálnych príjmov očakáva oživenie rastu, i napriek menej priaznivým podmienkam financovania. V reakcii na spomalenie hospodárskej aktivity sa očakáva oslabenie trhu práce, ktorý však má zostať celkovo pomerne odolný. Celkovo sa očakáva, že priemerný ročný rast reálneho HDP v roku 2022 dosiahne 3,1 %, v roku 2023 sa výrazne spomalí na 0,9 % a v roku 2024 sa zvýši na 1,9 %. V porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2022 bol výhľad rastu HDP na rok 2022 vzhľadom na nečakane pozitívne údaje za prvý polrok 2022 upravený nahor o 0,3 percentuálneho bodu, na rok 2023 bol upravený nadol o 1,2 percentuálneho bodu a na rok 2024 nadol o 0,2 percentuálneho bodu, a to najmä v dôsledku narušení dodávok energií, vyššej inflácie a súvisiaceho poklesu dôvery.

Inflácia naďalej prudko rastie v dôsledku ďalších rozsiahlych ponukových šokov, ktoré sa premietajú do spotrebiteľských cien rýchlejšie než v minulosti. Očakáva sa, že celková inflácia HICP zostane po zvyšok roka 2022 nad úrovňou 9 % v dôsledku mimoriadne vysokých cien energií a potravinových komodít, ako aj vzhľadom na rastové tlaky súvisiace so znovuotváraním ekonomiky, ponukovými obmedzeniami a nedostatkom pracovných síl. Očakávaný pokles inflácie z priemerných 8,1 % v roku 2022 na 5,5 % v roku 2023 a 2,3 % v roku 2024 je predovšetkým odrazom prudkého poklesu inflácie cien energií a potravín v dôsledku záporných bázických efektov a predpokladaného poklesu cien komodít v súlade s cenami futures. Inflácia HICP bez energií a potravín má zostať na bezprecedentne vysokej úrovni až do polovice roka 2023, no neskôr sa očakáva jej pokles vzhľadom na oslabovanie účinkov znovuotvárania ekonomiky a zmierňovanie ponukových obmedzení a nákladových tlakov spojených s energetickými vstupmi. Očakáva sa, že v roku 2024 bude celková inflácia naďalej prekračovať cieľ ECB vo výške 2 %. Príčinou sú oneskorené účinky vysokých cien energií na neenergetické zložky inflácie, nedávne oslabovanie eura, stabilné trhy práce a určité vplyvy kompenzácií za vyššiu infláciu na mzdy, ktorých rast má výrazne presiahnuť historický priemer. V porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2022 bola celková inflácia na roky 2022 a 2023 výrazne upravená nahor (o 1,3 percentuálneho bodu a 2,0 percentuálneho bodu) a na rok 2024 mierne nahor (o 0,2 percentuálneho bodu), a to vzhľadom na nedávne nečakane vysoké hodnoty, dramatický nárast predpokladaných veľkoobchodných cien plynu a elektriny, výraznejší rast miezd a nedávne oslabovanie eura. Tieto účinky prevážili tlmiaci účinok nedávneho poklesu cien potravinových komodít, menej závažných než pôvodne očakávaných ponukových obmedzení a slabších vyhliadok hospodárskeho rastu.

Tabuľka

Projekcie vývoja hospodárskeho rastu a inflácie v eurozóne

(ročná percentuálna zmena)

Neistota spojená s projekciami odborníkov ECB je mimoriadne vysoká. Predovšetkým v krátkodobom horizonte je vývoj inflácie vysoko závislý od vývoja cien energetických komodít, ktoré momentálne do značnej miery kolíšu, najmä v prípade veľkoobchodných cien plynu a elektriny. Významné riziko ohrozujúce výhľad vývoja v eurozóne súvisí s možnosťou vážnejších výpadkov dodávok energií v Európe v kombinácii s chladnou zimou spojenou s vyšším dopytom po kúrení, čo by viedlo k ďalšiemu prudkému rastu cien energií a výraznejším obmedzeniam produkcie, než sa predpokladá v základnom scenári. Podľa menej priaznivého scenára, ktorý tieto riziká zohľadňuje, by inflácia dosiahla v priemere 8,4 % v roku 2022, 6,9 % v roku 2023 a 2,7 % v roku 2024. Reálny HDP by v tomto roku vzrástol o 2,8 %, v roku 2023 by sa znížil o 0,9 % a v roku 2024 by sa zvýšil o 1,9 %. Tento scenár vývoja je podrobnejšie opísaný v boxe 3.

1 Reálna ekonomika

Ekonomika eurozóny zaznamenala v prvom polroku 2022 silný rast, výrazne nad úrovňou predpokladanou v projekciách odborníkov Eurosystému z júna 2022, i napriek vojne na Ukrajine (graf 1). V prvom štvrťroku sa na raste podieľal veľmi vysoký príspevok čistého obchodu, ktorý čiastočne súvisí s činnosťou nadnárodných podnikov v Írsku. V druhom štvrťroku výrobný sektor ťažil z uvoľnenia ponukových obmedzení, zatiaľ čo produkciu v sektore služieb podporilo zrušenie pandemických obmedzení, ktoré prospelo predovšetkým službám s intenzívnym osobným kontaktom vrátane cestovného ruchu.

Graf 1

Rast reálneho HDP eurozóny

(medzištvrťročná percentuálna zmena, štvrťročné údaje očistené od sezónnych vplyvov a rozdielov v počte pracovných dní)

V treťom štvrťroku tohto roka sa očakáva výrazné spomalenie rastu reálneho HDP vzhľadom na vplyv inflácie na reálne príjmy a obmedzenie investícií v dôsledku neistoty a rastúcich úrokových mier. K hospodárskemu rastu by mala v treťom štvrťroku prispievať výrazná aktivita v sektore cestovného ruchu v spojení s ďalším uvoľňovaním ponukových obmedzení. Ukazovatele z prieskumov, ako je index nákupných manažérov (Purchasing Managers’ Index), zároveň poukazujú na pokles vo výrobnom sektore aj v sektore služieb v auguste 2022. Na hospodársku aktivitu má nepriaznivo vplývať aj negatívny šok vo vývoji reálneho disponibilného príjmu spôsobený rastúcimi cenami. Okrem toho ju brzdí aj neistota spojená predovšetkým s narušenými dodávkami plynu (viac informácií nižšie) a prudký rast sadzieb bankových úverov. Celkovo by mal medzištvrťročný rast v treťom štvrťroku dosiahnuť 0,1 % (o 0,3 percentuálneho bodu menej, než sa predpokladalo v júnových projekciách).

V dôsledku narušení dodávok plynu sa v nadchádzajúcich mesiacoch očakáva pribúdanie a zintenzívňovanie nepriaznivých faktorov. Pri posudzovaní potenciálneho vplyvu narušeného fungovania trhu s plynom na produkciu odborníci ECB vychádzali z predpokladu, že toky z Ruska i od iných dodávateľov zostanú na úrovni zo dňa uzávierky septembrových projekcií.^[2] Pokiaľ ide o stranu dopytu, predpokladá sa, že jednotlivé krajiny zavedú – zatiaľ dobrovoľnú – dohodu EÚ o znížení spotreby zemného plynu v rozsahu až do 15 %^[3], a že poveternostné podmienky počas nastávajúcej zimy budú zodpovedať priemeru za posledných päť rokov. Za týchto predpokladov by bola úroveň zásob zemného plynu v eurozóne celkovo o niečo nižšia ako historický priemer, zatiaľ čo v krajinách najviac závislých od ruských dodávok plynu, predovšetkým v Nemecku, by bola výrazne pod historickým priemerom.^[4] Hospodárske dôsledky sa tak majú medzi jednotlivými krajinami líšiť – v Nemecku má zvýšená neistota viesť k preventívnym opatreniam na úsporu plynu a zníženiu produkcie, zatiaľ čo v ďalších krajinách sa očakávajú menej nepriaznivé účinky v dôsledku menej drastických opatrení na zníženie dopytu. Vo všetkých krajinách eurozóny má dôjsť k spomaleniu hospodárskeho rastu vzhľadom na mimoriadne vysoké ceny plynu, v dôsledku ktorých sa určité aktivity v sektoroch s najvyššou spotrebou plynu stanú nerentabilnými, čo v niektorých prípadoch povedie k zastaveniu produkcie. Celkovo sa očakáva pokles reálneho HDP v poslednom štvrťroku 2022 o 0,1 % a jeho ustálenie na nezmenenej úrovni v prvom štvrťroku 2023.

V dlhodobejšom horizonte sa vzhľadom na odznievanie nepriaznivých faktorov tlmiacich hospodársku aktivitu v rokoch 2022 a 2023 očakáva zrýchľovanie rastu. V roku 2024 však má byť úroveň HDP nižšia, než sa predpokladalo v projekciách z júna 2022. Očakávané zlepšenie vychádza z predpokladu, že narušenia dodávok plynu s príchodom oteplenia a postupným zavádzaním alternatívnych zdrojov prestanú vo výraznej miere brzdiť hospodársku aktivitu. V priebehu roka 2023 by malo dôjsť k oživeniu rastu reálneho HDP v dôsledku viacerých faktorov: slabnúce inflačné tlaky by mali vyvíjať menší tlak na pokles reálneho disponibilného príjmu, zostávajúce ponukové obmedzenia by mali ustupovať a mala by vzrásť konkurencieschopnosť vývozných cien voči hlavným obchodným partnerom, napríklad Spojeným štátom. V strednodobom horizonte by mali ustupovať aj negatívne vplyvy slabšej dôvery a zvýšenej neistoty, ktoré podporujú preventívne motívy v krátkodobom horizonte. V nadväznosti na rozsiahlu podporu poskytovanú vládami počas krízy koronavírusu (COVID-19) a opatrenia na obnovu počas rokov 2020 až 2021, vyššie očakávané investície v roku 2022 financované z programu Next Generation EU (NGEU) a súčasnú zvýšenú podporu súvisiacu s energiami a vojnou na Ukrajine sa v roku 2023 vzhľadom na ukončovanie niektorých z týchto opatrení očakáva negatívny vplyv rozpočtovej politiky na hospodársky rast.^[5] Celkovo sa vzhľadom na zhoršenie krátkodobého výhľadu a len čiastočné oživenie v strednodobom horizonte očakáva, že reálny HDP v priebehu sledovaného obdobia zostane pod úrovňou pôvodne predpokladaného vývoja (graf 2).

Graf 2

Reálny HDP eurozóny

(reťazené objemy, 4Q 2019 = 100)

Tabuľka 1

Makroekonomické projekcie pre eurozónu

(ročná percentuálna zmena, ak nie je uvedené inak)

Pokiaľ ide o zložky HDP, súkromná spotreba sa v najbližších štvrťrokoch oslabí, no v strednodobom horizonte zostane hlavnou hybnou silou oživenia hospodárskej aktivity. Vzhľadom na zmiernenie obmedzení súvisiacich s pandémiou COVID-19 a obnovenie výdavkov na služby s intenzívnym osobným kontaktom vrátane skoršieho a veľmi dynamického začiatku letnej turistickej sezóny došlo v druhom štvrťroku 2022 k zvýšeniu súkromnej spotreby. Keďže pandemické obmedzenia už boli vo veľkom rozsahu zrušené, možnosť ďalšej podpory rastu súkromnej spotreby vďaka účinkom znovuotvárania ekonomiky sa považuje za obmedzenú. Vysoká inflácia odrádza spotrebiteľov od spotreby a núti predovšetkým domácnosti s nižšími príjmami, aby obmedzili svoje súčasné toky úspor. V dlhodobejšom horizonte sa vzhľadom na očakávaný pokles inflácie a nižšiu neistotu očakáva mierne oživenie súkromnej spotreby, avšak jej rast má byť o niečo pomalší než rast reálneho príjmu.

Vysoká inflácia povedie k poklesu reálneho disponibilného príjmu v rokoch 2022 i 2023, i napriek pokračujúcej odolnosti trhu práce a súvisiacich príjmov z pracovnej činnosti. Hoci sa predpokladá, že trh práce sa v dôsledku očakávaného spomalenia hospodárskej aktivity oslabí, celkovo by mal zostať odolný, pričom jeho korekcia by sa mala v určitom rozsahu prejaviť nižším počtom odpracovaných hodín na zamestnanú osobu a len do určitej miery nárastom nezamestnanosti. V prvej polovici roka 2022 došlo podľa odhadov k poklesu reálneho disponibilného príjmu, predovšetkým vzhľadom na vyššiu infláciu, ale aj nižšie čisté rozpočtové transfery v dôsledku zrušenia podporných pandemických opatrení, hoci tieto boli čiastočne vykompenzované opatreniami na kompenzáciu cien energií. Očakáva sa ďalší pokles reálneho disponibilného príjmu až do prvého štvrťroka 2023 a jeho mierne oživenie ku koncu sledovaného obdobia.

Miera úspor domácností by sa mala vzhľadom na pokles reálnych príjmov ďalej znižovať a koncom roka 2022 by mala dosiahnuť predpandemickú úroveň. V roku 2024 by mala zaznamenať mierne oživenie. V prvom polroku 2022 pravdepodobne došlo k prudkému poklesu miery úspor, ktorý prekonal predchádzajúce očakávania, a to z dôvodu normalizácie prístupu spotrebiteľov k úsporám po uvoľnení pandemických opatrení a čerpania úspor na čiastočné zmiernenie účinkov výnimočne vysokej inflácie. V nasledujúcich štvrťrokoch sa očakáva ďalší pokles miery úspor, najmä keďže domácnosti v nízkopríjmových skupinách s relatívne malým objemom úspor z minulosti pravdepodobne budú musieť obmedziť toky úspor, aby mohli financovať svoju základnú spotrebu. Tieto domácnosti sú šokmi cien energií a potravín výrazne ohrozené i napriek tomu, že ťažia z fiškálnych opatrení na podporu príjmov. Bohatšie a staršie domácnosti môžu úspory nahromadené počas pandémie^[6] využiť na vyrovnanie spotreby v prostredí vysokej inflácie, hoci kúpna sila týchto úspor bude pravdepodobne výrazne oslabená infláciou, čo bude postupne znižovať ich schopnosť zmierňovať jej nepriaznivé účinky. V roku 2024 sa miera úspor spolu s návratom inflácie k cieľovej úrovni začne znova zvyšovať, hoci bude aj naďalej nižšia ako pred pandémiou.

Box 1
Technické predpoklady týkajúce sa úrokových mier, cien komodít a výmenných kurzov

V porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2022 technické predpoklady zahŕňajú vyššie úrokové miery, o niečo nižšie ceny ropy, výrazne vyššie veľkoobchodné ceny plynu a elektrickej energie a znehodnotenie eura. Technické predpoklady týkajúce sa úrokových mier a cien komodít vychádzajú z očakávaní trhu ku dňu uzávierky 22. augusta 2022. Krátkodobé úrokové miery vychádzajú z trojmesačnej sadzby EURIBOR, pričom trhové očakávania sú odvodené z úrokových mier futures. Na základe tejto metodiky by mala priemerná úroveň krátkodobých úrokových mier dosiahnuť 0,2 % v roku 2022, 2,0 % v roku 2023 a 2,1 % v roku 2024. Nominálne výnosy desaťročných štátnych dlhopisov v eurozóne by podľa očakávaní trhu mali dosiahnuť v priemere 1,6 % v roku 2022 a počas projektovaného obdobia by sa mali postupne zvýšiť na 2,2 % v roku 2024.^[7] V porovnaní s projekciami z júna 2022 sa trhové očakávania krátkodobých úrokových mier zvýšili o približne 20 bázických bodov na rok 2022, 70 bázických bodov na rok 2023 a 50 bázických bodov na rok 2024, a to vzhľadom na očakávania celosvetového sprísňovania menovej politiky. To zároveň viedlo k revízii výnosov dlhodobých štátnych dlhopisov počas sledovaného obdobia smerom nahor o približne 20 bázických bodov.

Technické predpoklady vývoja cien ropy boli v dôsledku nižšieho dopytu a rastúcej ponuky upravené nadol. Európska únia zaviedla čiastočné embargo na ruskú ropu a ropné produkty, ako aj zákaz poistenia lodnej prepravy ropy z Ruska, ktoré začnú platiť do konca roka. Hoci sa objem ropy vyvážanej z Ruska do západných krajín v porovnaní s priemerom za rok 2021 v júli znížil o 1,3 milióna barelov za deň, Rusku sa zatiaľ darí presmerovať toky ropy do Ázie. Do začiatku roka 2023 sa počíta s ďalším výrazným znížením tokov ruskej ropy. Do dátumu uzávierky projekcií bol tlak na rast cien ropy spôsobený rizikami okolo dodávok ruskej ropy viac než vyrovnaný zvýšením svetovej produkcie ropy – produkcia OPEC+ je v súčasnosti v blízkosti predpandemickej úrovne – a nižším očakávaným dopytom po rope vzhľadom na zhoršujúce sa svetové hospodárske vyhliadky. Cena ropy Brent, vychádzajúca z priemeru cien futures za tri pracovné dni pred dňom uzávierky, tak má podľa predpokladov klesnúť zo 105,4 USD za barel v roku 2022 na 83,6 USD za barel v roku 2024.

Veľkoobchodné ceny plynu a elektriny pokračovali v prudkom raste, zatiaľ čo ceny potravinových komodít klesli. Od konca júla, keď Gazprom obmedzil tok prostredníctvom plynovodu Nord Stream 1 na 20 % bežného objemu a celkové dodávky plynu z Ruska sa tak znížili o približne 80 %, došlo k zintenzívneniu napätia v spojitosti s dodávkami ruského plynu do Európy. Snahy EÚ nahradiť ruský plyn inými zdrojmi na svetových trhoch s plynom, ako aj obavy z úplného odstavenia ruských tokov, viedli k prudkému nárastu cien plynu – ceny na holandskej burze TTF v polovici augusta prekročili 270 € za MWh. Krivka plynových futures sa od júnových projekcií posunula výrazne nahor (o 137 % na druhý polrok 2022, o 191 % na rok 2023 a o 163 % na rok 2024), no zostáva v stave backwardácie. Futures na veľkoobchodné ceny elektriny, z ktorých projekcie vychádzajú, boli takisto upravené výrazne nahor a poukazujú na dlhodobo vysoké cenové úrovne. Vplyv alternatívnych predpokladov cien energií iných než tie, ktoré sú zahrnuté v základnej projekcii, je uvedený v analýze citlivosti v boxe 4. Na základe cien futures sa predpokladá, že kvóty v rámci systému EÚ na obchodovanie s emisiami budú na úrovni 87,0 € v roku 2022, 93,9 € v roku 2023 a 97,7 € v roku 2024. Ceny neenergetických komodít v amerických dolároch by mali v roku 2022 vzrásť a v rokoch 2023 až 2024 klesnúť. V porovnaní s projekciami z júna 2022 boli upravené nadol, najmä v dôsledku poklesu cien potravinových komodít.

Vzájomné výmenné kurzy by mali počas sledovaného obdobia zostať nezmenené na priemernej úrovni za tri pracovné dni končiace sa dňom uzávierky. Z toho vyplýva priemerný výmenný kurz v roku 2022 na úrovni 1,05 USD za euro a v rokoch 2023 až 2024 na úrovni 1,01 USD za euro, čo je o 4 % menej ako v projekciách z júna 2022. Predpoklad efektívneho výmenného kurzu eura bol oproti projekciám z júna 2022 zrevidovaný o 2 % nadol.

Tabuľka

Technické predpoklady

Investície do nehnuteľností na bývanie by sa mali v dôsledku zhoršujúcich sa podmienok financovania a pretrvávajúcej neistoty mierne znížiť. Odhaduje sa, že investície do bývania sa vzhľadom na prehĺbenie nedostatku pracovných síl a surovín v dôsledku vojny Ruska na Ukrajine znížili už v druhom štvrťroku 2022. Značný nárast sadzieb hypotekárnych úverov a pretrvávajúca neistota v spojitosti s energiami a vojnou majú v krátkodobom horizonte tlmiť investície do nehnuteľností na bývanie, čo by malo viesť k dlhodobejšiemu poklesu od druhej polovice roka 2022 až do konca roka 2023. Následne má byť rast týchto investícií po zvyšok sledovaného obdobia veľmi tlmený vzhľadom na ďalšie zhoršovanie podmienok financovania v dôsledku pokračujúcej normalizácie úrokových sadzieb, ktoré vyváži vplyv pozitívnych účinkov Tobinovho koeficientu^[8] a rastu disponibilného príjmu.

Podnikové investície majú v krátkodobom horizonte vzhľadom na brzdiaci účinok vyšších nákladov na financovanie, zvýšenej neistoty a rastúcich cien energií klesať, no so zmiernením nepriaznivých vplyvov majú zaznamenať oživenie. Po priaznivom vývoji v prvej polovici roka 2022, ako naznačujú aktuálne údaje, ukazovatele z prieskumov poukazujú na stagnujúcu, či dokonca klesajúcu investičnú aktivitu v druhom polroku. Hoci z prieskumov vyplýva, že výrobcovia investičného tovaru čelia pomerne vysokému dopytu, pokračujúci rast úrokových mier, neistota súvisiaca s vojnou na Ukrajine a vyššie ceny energií viedli k poklesu podnikateľskej dôvery a nižším očakávaniam obchodnej aktivity v sektore investičného tovaru. Tieto faktory a predpokladané obmedzenia dodávok plynu budú v krátkodobom horizonte brzdiť rast investícií. Po zime 2022/23 sa očakáva oživenie investícií, za predpokladu pokračujúceho zmierňovania ponukových obmedzení a obmedzení v dodávkach plynu a zníženia neistoty. V strednodobom horizonte sa očakáva pozitívny vplyv programu NGEU na súkromné investície, hoci jeho implementácia sa v niektorých krajinách o niekoľko štvrťrokov oneskorila. K investíciám prispeje aj potreba vysokých kapitálových výdavkov súvisiacich s dekarbonizáciou európskeho hospodárstva, a to aj v kontexte znižovania závislosti od ruských dodávok energií (v súlade s návrhom REPowerEU).

Box 2
Medzinárodné prostredie

Svetová ekonomika spomaľuje, keďže hospodársku aktivitu brzdí vysoká inflácia, prísnejšie finančné podmienky a zostávajúce problémy s dodávkami. Vojna na Ukrajine spôsobila rast cien energetických komodít a narušenie svetových potravinových dodávateľských reťazcov, čo vedie k celosvetovému rastu inflačných tlakov a vzniku obáv o svetovú potravinovú bezpečnosť. Hoci postupné uvoľňovanie pandemických reštrikcií od jari v hlavných vyspelých ekonomikách podporuje spotrebu v sektore cestovného ruchu a sektore pohostinských služieb, mimoriadne silné inflačné tlaky, v dôsledku ktorých boli centrálne banky nútené sprísniť menovú politiku, nepriaznivo vplývajú na disponibilný príjem a úspory nahromadené počas pandémie.

Vzhľadom na predpokladaný rast svetového reálneho HDP (bez eurozóny) o 2,9 % v roku 2022, 3,0 % v roku 2023 a 3,4 % v roku 2024 je výhľad svetového hospodárskeho rastu pomerne tlmený. Celkovo sa v dôsledku spomalenia hospodárskeho rastu vo vyspelých i rozvíjajúcich sa trhových ekonomikách očakáva, že tempo rastu svetového hospodárstva bude v tomto a budúcom roku mierne pod svojím dlhodobým priemerom. V porovnaní s projekciami z júna 2022 bol rast svetového reálneho HDP (bez eurozóny) upravený nadol o 0,1 percentuálneho bodu na rok 2022, o 0,4 percentuálneho bodu na rok 2023 a o 0,2 percentuálneho bodu na rok 2024. Zníženie projekcií rastu počas sledovaného obdobia možno v prevažnej miere pripísať zhoršujúcemu sa výhľadu vývoja v Spojených štátoch a v Číne. V Spojenom kráľovstve má prudký rast cien energií výrazne zasiahnuť hospodársku aktivitu, ktorá má na prelome rokov zaznamenať pokles. Zníženie projekcií rastu na tento rok čiastočne kompenzuje miernejšia než očakávaná recesia v Rusku, ktoré sa zatiaľ ukazuje byť odolnejšie voči ekonomickým sankciám, ako aj silnejšia hospodárska aktivita v niektorých veľkých rozvíjajúcich sa trhových ekonomikách ako Brazília, Mexiko a Turecko, než sa pôvodne očakávalo.

Odrážajúc vývoj svetového hospodárskeho rastu došlo aj k zhoršeniu výhľadu svetového obchodu. Oslabovanie svetovej výrobnej aktivity má negatívny vplyv na obchod, ktorý sa začal spomaľovať už na jar 2022, o čom svedčí čoraz slabšia dynamika obchodu s tovarom. Údaje z prieskumov o nových vývozných objednávkach vo výrobnom sektore, ktoré v auguste znova zaznamenali pokles, poukazujú na zhoršovanie vyhliadok vývoja svetového obchodu. Slabší výhľad ďalšieho vývoja dopytu a zlepšenie ponuky pomohli zmierniť tlaky v ponukovom reťazci, ktoré však naďalej pretrvávajú. Očakáva sa tak, že svetový obchod (bez eurozóny) vzrastie o 4,6 % v roku 2022, o 2,7 % v roku 2023 a o 3,4 % v roku 2024, zatiaľ čo zahraničný dopyt po produkcii eurozóny by mal byť o niečo slabší, najmä v roku 2023. V porovnaní s projekciami z júna 2022 bol výhľad vývoja svetového obchodu a zahraničného dopytu po produkcii eurozóny na neskoršie roky sledovaného obdobia upravený nadol. Na tento rok však bol výhľad v oboch prípadoch upravený nahor vďaka výraznejšej než očakávanej dynamike obchodu vo vyspelých ekonomikách začiatkom roka 2022, najmä v Spojenom kráľovstve a v európskych krajinách nepatriacich do eurozóny.

V dôsledku prudkého rastu cien komodít, pretrvávajúcich ponukových obmedzení, stále pomerne silného dopytu a nedostatku pracovných síl pretrvávajú rozsiahle a zvýšené globálne inflačné tlaky, ktoré však majú so stabilizáciou komoditných trhov a oslabením rastu klesať. Celková inflácia v krajinách OECD sa v júli 2022 mierne znížila z júnových 10,3 % na 10,2 %, keďže nárast jadrovej inflácie bol vyrovnaný nižším príspevkom inflácie cien energií a potravín. Očakáva sa, že globálna inflácia zostane v najbližšom období zvýšená v dôsledku vysokých cien komodít, ako aj silných domácich a globálnych tlakov v cenovom reťazci v situácii nedostatku pracovných síl na svetových trhoch práce. Predpokladaný pokles cien komodít vychádzajúci z cien ich futures ako aj spomalenie svetového hospodárskeho rastu by však mali v strednodobom horizonte inflačné tlaky tlmiť.

Tabuľka

Medzinárodné prostredie

(ročná percentuálna zmena)

Uvoľňovanie ponukových obmedzení a oslabovanie eura sa považujú za faktory podporujúce vývoz z eurozóny v roku 2022, zatiaľ čo v roku 2023 by malo na obchod eurozóny nepriaznivo vplývať spomaľovanie svetového hospodárstva. Vysokofrekvenčné údaje a výhľadové ukazovatele poukazujú na určité zmierňovanie ponukových obmedzení v druhom štvrťroku 2022 po historicky vysokej úrovni nedostatku vybavenia a nákladov námornej dopravy v prvom štvrťroku. Po dočasnom náraste v marci a apríli v dôsledku vojny na Ukrajine sa dodacie lehoty v lete skrátili výraznejšie, ako sa očakávalo. Uvoľňovanie ponukových obmedzení a oslabovanie eura majú v roku 2022 napriek slabému zahraničnému dopytu podporovať vývoz z eurozóny. V roku 2023 však má na obchod nepriaznivo vplývať spomaľovanie svetového hospodárstva (box 2). Celkovo bol rast vývozu upravený nahor na rok 2022 a nadol na rok 2023. Očakáva sa, že stabilná hospodárska aktivita v prvom polroku 2022 zvýši objem dovozu z krajín mimo eurozóny. Príspevok čistého vývozu k rastu HDP v roku 2022 má byť neutrálny, no v rokoch 2023 a 2024 kladný. Do konca sledovaného obdobia sa však neočakáva zotavenie bežného účtu eurozóny. Príčinou sú ceny energií, predovšetkým ceny plynu, ktoré majú i napriek určitému poklesu oproti súčasným úrovniam zostať dlhodobo vysoké. Z podstatného zvýšenia cien energií od júnových projekcií vyplýva ďalšie výrazné zhoršenie obchodných podmienok a obchodnej bilancie eurozóny, pričom v oboch prípadoch sa očakáva zlepšenie až od roku 2023.

V reakcii na spomalenie hospodárskej aktivity sa očakáva oslabenie trhu práce, ktorý však má zostať celkovo pomerne odolný. Po náraste o 0,4 % v druhom štvrťroku 2022 vďaka pozitívnym účinkom znovuotvorenia ekonomiky po pandémii COVID-19 sa celková zamestnanosť približuje k úrovni vyplývajúcej z jej historického vzťahu k HDP. V druhej polovici roka 2022 má byť rast zamestnanosti pomalší vzhľadom na slabší dopyt po pracovnej sile v dôsledku ponukových obmedzení, vysokú infláciu a zvýšenú neistotu. V strednodobom horizonte by mal v roku 2023 i 2024 dosahovať 0,2 %. V krátkodobom horizonte možno u podnikov očakávať hromadenie pracovnej sily, okrem iného prostredníctvom skracovania pracovného času, no v neskoršej časti cyklu sa v určitom rozsahu očakáva aj prepúšťanie. Po poklese na 6,6 % v druhom štvrťroku 2022 sa tak očakáva postupný rast miery nezamestnanosti, ktorá má v roku 2024 dosiahnuť 7,0 %. Produktivita na zamestnanú osobu má prudko klesnúť z 3,8 % v roku 2021 na 1,1 % v roku 2022 a 0,7 % v roku 2023. V roku 2024 má zaznamenať oživenie a dosiahnuť 1,7 %, čiastočne v dôsledku kompozičných účinkov, keďže prepúšťanie sa bude dotýkať menej produktívnych pracovníkov.

V porovnaní s projekciami z júna 2022 bol rast reálneho HDP na rok 2022 upravený nahor o 0,3 percentuálneho bodu, zatiaľ čo na rok 2023 bol upravený nadol o 1,2 percentuálneho bodu a na rok 2024 nadol o 0,2 percentuálneho bodu. Zvýšenie projekcie nahor na rok 2022 je odrazom rýchlejšieho než očakávaného tempa rastu v prvom polroku, ktoré je čiastočne kompenzované znížením rastu v druhej polovici roka vyplývajúcim zo zvýšenej neistoty, klesajúcej dôvery, vyššej inflácie znižujúcej reálne príjmy a z narušení dodávok plynu v súvislosti s vojnou na Ukrajine. Tieto faktory tiež vysvetľujú pomerne výrazné zníženie projektovaných hodnôt rastu v prvom štvrťroku 2023. Štvrťročný rast HDP by sa mal začať oživovať od druhého štvrťroka 2023, hoci pomalším tempom, než sa očakávalo v júnových projekciách. Mierna revízia hodnôt smerom nadol na rok 2024 je odrazom dlhodobej povahy šokov stojacich za znížením projekcií na predchádzajúci rok, ktorá bráni rýchlejšiemu oživeniu hospodárskej aktivity.

Box 3
Menej priaznivý scenár vývoja súvisiaci s vojnou na Ukrajine a znížením dodávok energie

Vzhľadom na pretrvávajúcu neistotu spojenú s hospodárskym výhľadom eurozóny v dôsledku ruskej vojny na Ukrajine sa v tomto boxe uvádza menej priaznivý scenár vývoja. Predpokladá úplné zastavenie dodávok ruského plynu, ako aj námornej prepravy ropy do eurozóny, s malým priestorom na prístup k alternatívnym zdrojom plynu. Zároveň vychádza z predpokladu vyšších cien komodít, zvýšenej neistoty, slabšieho obchodu a zhoršenia podmienok financovania v porovnaní so základným scenárom. Hospodárska aktivita by tak trpela pod vplyvom výraznejšie nepriaznivých šokov a bola by podstatne nižšia ako v základných projekciách, pričom rast HDP v budúcom roku by bol výrazne záporný. Inflácia by bola vyššia najmä v strednodobom horizonte (tabuľka A).

Tabuľka A

Základné projekcie zo septembra 2022 a menej priaznivý scenár vývoja pre eurozónu

(ročné percentuálne zmeny, ak nie je uvedené inak)

Tento scenár predpokladá, že vojna na Ukrajine potrvá veľmi dlho, čo znamená pretrvávajúce geopolitické napätie. Predpokladá, že všetky sankčné režimy zostanú v platnosti, čo povedie k väčším a dlhodobejším šokom v eurozóne. Tento scenár počíta s nárastom neistoty, ktorý sa premieta do podstatného preceňovania spreadov podnikových dlhopisov a akciových trhov a zhoršenia podmienok poskytovania bankových úverov na domácom trhu i vo svete.

Na rozdiel od základných projekcií sa v tomto scenári nepredpokladajú žiadne možnosti substitúcie v prípade dodávok plynu a neúplná substitúcia v prípade ropy, absencia koordinovanej reakcie na nedostatok energie a neobvykle tuhá zima, ktorá by vyvolala vyšší dopyt po energii. V základných projekciách zo septembra 2022 sa predpokladá podstatná miera substitúcie ruského plynu alternatívnymi dodávateľmi, dostatok ropy, úplná realizácia plánu EÚ na zníženie spotreby plynu a bežné zimné poveternostné podmienky. Zhoršené podmienky ponuky energií v menej priaznivom scenári, ktoré by sa ustálili až v strednodobom horizonte, v kombinácii s obmedzenými úpravami dopytu, čiastočne v dôsledku predpokladu tuhej zimy, by viedli k ešte vyšším cenám energií ako tie, z ktorých vychádzajú základné projekcie, ale aj k určitej potrebe prídelového systému pre energiu vo výrobe. Krajiny závislé od ruských dodávok plynu a ropy by tak boli nútené obmedziť produkciu.

V dôsledku vážnych výpadkov na strane ponuky sa predpokladá výrazný rast cien energií a potravinových komodít. Úplné prerušenie dodávok ruského plynu do Európy, u ktorých sa počas sledovaného obdobia nepredpokladá návrat na trh, vyháňa ceny plynu výrazne vyššie (53 % nad úrovňou základného scenára počas celého sledovaného obdobia) v prostredí veľmi napätého európskeho trhu s plynom (tabuľka B). Tento scenár zároveň predpokladá, že tok ropy z Ruska do EÚ bude od posledného štvrťroka 2022 po nadobudnutí účinnosti ropného embarga náhle narušený. Predpokladaná obmedzená schopnosť Ruska presmerovať ropu na svetové trhy prostredníctvom krajín neuplatňujúcich sankcie má za následok zníženie svetovej ponuky, čo spôsobí prudký nárast cien ropy, ktoré ku koncu roka prekročia úroveň základných projekcií o 60 %. Ceny ropy by potom od tretieho štvrťroka 2023 vďaka obnovovaniu rovnováhy na trhu s ropou postupne klesali a v roku 2024 by sa ustálili na úrovni 38 % nad úrovňou základnej projekcie. Predpokladá sa, že ostatní členovia skupiny krajín OPEC+ schodok ropy z Ruska nevyrovnajú. Pokiaľ ide o potravinové komodity, scenár predpokladá zníženie ruského a ukrajinského vývozu obilnín a kukurice o približne 30 %. Rastúce náklady na energie a ceny hnojív spôsobujú ďalší rast globálnych cien potravín. Potravinový šok trvá počas celého roka 2023 a nedostatok je následne len postupne odstránený inými dodávkami, čím medzinárodné ceny potravinových komodít prekročia základné projekcie o 24 % v prvom štvrťroku 2023 a o 33 % v roku 2024.

Tabuľka B

Predpoklady menej priaznivého scenára

(ročné percentuálne odchýlky od základných projekcií, pokiaľ nie je uvedené inak)

Nepriaznivo by to ovplyvnilo svetovú hospodársku aktivitu a obchod (bez eurozóny), s výrazným dosahom na zahraničný dopyt po produkcii eurozóny. V menej priaznivom scenári by bol svetový HDP (bez eurozóny) v porovnaní so základnými projekciami zo septembra 2022 nižší, konkrétne o 0,2 % v roku 2022 a o 1,3 % v roku 2023. K poklesu svetového HDP v porovnaní so základným scenárom by vo veľkej miere prispela dlhšia a intenzívnejšia vojna a prípadné ďalšie sankcie, ktoré by zostali v platnosti do roku 2024, spolu s vyššími cenami komodít. Hlavným faktorom vplyvu tohto scenára na zahraničný dopyt po produkcii eurozóny, ktorý by bol v porovnaní so základnou projekciou nižší o 0,7 % v roku 2022 a o 4,6 % v roku 2023, je okrem toho väčšie narušenie obchodu a globálnych hodnotových reťazcov. Ďalším tlmiacim prvkom je neistota a finančné faktory.

Vyššia domáca ekonomická neistota by znamenala výrazné preceňovanie trhových nástrojov a zhoršenie podmienok poskytovania bankových úverov. V scenári sa predpokladá opätovné zvýšenie neistoty od septembra do decembra 2022 v dôsledku pokračovania intenzívneho konfliktu a zhoršenia dodávok energie. To zvyšuje volatilitu na finančných trhoch, ktorá by negatívne ovplyvnila podnikateľskú, spotrebiteľskú a finančnú dôveru. Ceny akcií by klesli približne o 10 % a banky by ďalej zvýšili úrokové sadzby úverov – o približne 50 bázických bodov – aby pokryli zvýšené náklady financovania, ako aj očakávané straty z úverových portfólií.

Menej priaznivý scenár by znamenal pomalší priemerný hospodársky rast v eurozóne v roku 2022 a kontrakciu v roku 2023, po ktorej by v roku 2024 nasledovalo výrazné, aj keď neúplné zotavenie. Účinky narušenia výroby vychádzajú z analýzy možností energetickej substitúcie v hospodárstve,^[9] zatiaľ čo ďalšie makroekonomické účinky celkového scenára boli vyhodnotené pomocou modelu ECB-BASE.^[10] V porovnaní so základným scenárom by bol rast reálneho HDP eurozóny v rámci menej priaznivého scenára v roku 2022 o 0,3 percentuálneho bodu a v roku 2023 o 1,8 percentuálneho bodu nižší, kým by sa v roku 2024 ustálil na úrovni projektovanej v základnom scenári (graf). Priemerný ročný rast v roku 2022 by bol stále kladný, HDP by však v poslednom štvrťroku 2022 a prvom štvrťroku 2023 prudko klesol. Jedným z hlavných faktorov nepriaznivého profilu HDP je narušenie výroby spôsobené nedostatkom dodávok energie. Keďže vplyv výpadkov dodávok sa vďaka postupnému nahrádzaniu energetických vstupov a ekonomickej adaptácii zmierňuje, po recesii by nasledoval mierny rast HDP, hoci úroveň HDP v scenári menej priaznivého vývoja na konci sledovaného obdobia zostáva pod úrovňou základného scenára.

Výrazný rast cien komodít znamená silný tlak na rast cien a predlžuje očakávané obdobie zvýšenej inflácie. Vplyv vyšších cien energií a potravinových komodít, ako aj zníženia produkcie pod vplyvom energetickej situácie, by mal za následok podstatne vyššiu celkovú infláciu ako v základnom scenári v roku 2022, a najmä v roku 2023 (graf). Dlhodobejší tlak na rast cien predpokladaný v tomto scenári je do značnej miery spôsobený trvalo vyšším trendom vývoja cien komodít, ktorý vyplýva z dlhšieho konfliktu, hoci by bol zmiernený tlmiacim účinkom poklesu dopytu v neskoršej časti sledovaného obdobia.

Graf

Vplyv na rast reálneho HDP a infláciu HICP v eurozóne v menej priaznivom scenári v porovnaní so základnými projekciami zo septembra 2022

(odchýlky od základných projekcií zo septembra 2022 v percentuálnych bodoch)

Túto analýzu sprevádza značná miera neistoty v súvislosti s vývojom cien energií, možnosťami substitúcie a pružnosťou energetického dopytu hospodárstva. Niektoré základné znaky menej priaznivého scenára sú spojené s vysokou neistotou. Ceny komodít v Európe, najmä ceny plynu, sú v tejto fáze vysoko volatilné (box 4). Okrem toho účinky narušenia výroby spôsobené obmedzeniami množstva energie (prídelovým systémom) v rozhodujúcej miere závisia od toho, do akej miery bude ruský plyn nahradený alternatívnymi zdrojmi plynu, od toho, do akej miery možno plyn vo výrobných procesoch nahradiť inými vstupmi a od toho, ako sa hospodárstvo prispôsobí cenovému prostrediu. V tomto scenári sa nezohľadňujú ani možné menovopolitické reakcie ani reakcie vlád, ktoré by mohli stabilizovať produkciu, chrániť domácnosti s nižšími príjmami alebo zmierniť prenos vyšších cien komodít do spotrebiteľských cien.

2 Výhľad rozpočtového vývoja

V porovnaní s projekciami z júna 2022 boli do základného scenára vývoja zaradené niektoré ďalšie rozpočtové stimulačné opatrenia. Odráža to najmä ďalšiu reakciu vlád na prudko rastúce ceny energií a vysoké životné náklady od invázie Ruska na Ukrajinu, ktoré v roku 2022 dosiahli približne 0,4 percentuálneho bodu HDP. Po týchto úpravách sa celkové rozpočtové stimuly súvisiace s energetikou a vojnou na Ukrajine zahrnuté do projekcií v roku 2022 zvyšujú na 1,4 % HDP.^[11] Predpokladá sa, že približne jedna štvrtina tohto rozpočtového stimulu – najmä výdavkov na zvýšenie obranných kapacít a podporu utečencov – bude mať rozpočtové následky aj v rokoch 2023 a 2024. Tieto dodatočné opatrenia v roku 2022 a ich čiastočné rušenie v roku 2023 celkovo vysvetľujú revíziu nastavenia rozpočtovej politiky v porovnaní s projekciami z júna 2022 (tabuľka 1). Na rok 2022 však dodatočné stimuly čiastočne kompenzujú nediskrečné faktory vyplývajúce z vyšších než očakávaných príjmov v prvom polroku 2022, ktoré prekračujú úrovne indikované makroekonomickými daňovými základmi. Na rozpočtovú pozíciu vplýva aj vyššia nominálna spotreba a transfery verejnej správy, čiastočne súvisiace s úpravami miezd vo verejnom sektore a najmä dôchodkov, ako aj o niečo nižšie verejné investície, než sa predpokladalo v júnových projekciách. Celkovo sa po výraznej expanzii v roku 2020 a určitom sprísnení v roku 2021 predpokladá, že rozpočtová pozícia eurozóny upravená o granty NGEU sa bude naďalej mierne sprísňovať, najmä v roku 2023, a to hlavne v dôsledku ukončenia podpory spojenej s krízou COVID-19 a znižovania energetickej podpory. V roku 2024 má byť rozpočtová pozícia neutrálna.

Rozpočtové saldo eurozóny by sa malo v období do roku 2024 podľa projekcií rovnomerne zlepšovať, hoci v menšej miere než podľa projekcií z júna 2022. Počas sledovaného obdobia by sa rozpočtové saldo malo zlepšiť najmä vďaka cyklickej zložke a nižšiemu primárnemu deficitu očistenému od cyklických vplyvov. Na konci sledovaného obdobia má byť rozpočtové saldo na úrovni -2,7 % HDP a zostane tak výrazne pod úrovňou pred pandémiou (-0,7 %). Očakáva sa, že po prudkom zvýšení v roku 2020 bude celkový verejný dlh eurozóny počas celého sledovaného obdobia klesať a že v roku 2024 dosiahne približne 90 % HDP, čo je stále nad úrovňou pred pandémiou (84 %). Jeho pokles je spôsobený najmä priaznivými diferenciálmi úrokovej miery a rastu z dôvodu nominálneho rastu HDP, ktoré prevažujú pretrvávajúce, aj keď klesajúce, primárne deficity. V porovnaní s projekciami z júna 2022 bol vývoj rozpočtového salda na roky 2023 – 2024 upravený nadol, najmä v dôsledku zhoršenia cyklickej zložky. Tieto faktory boli zároveň hlavnou príčinou revízie pomeru celkového dlhu eurozóny do roku 2024 smerom nahor.

3 Ceny a náklady

Predpokladá sa, že inflácia HICP bude po zvyšok roka po veľmi vysokých úrovniach zaznamenaných v lete ďalej mierne rásť (graf 3). Prudký nárast celkovej inflácie v roku 2022 odráža značné zvýšenie spotrebiteľských cien energií (len čiastočne zmiernené vládnymi opatreniami) a cien potravín, výrazný rast cien neenergetických priemyselných tovarov v dôsledku pretrvávajúceho narušenia dodávateľských reťazcov a rastový účinok znovuotvorenia časti sektora služieb s intenzívnym osobným kontaktom na ceny služieb. Tento rozsiahly rast je odrazom mimoriadneho zvýšenia vstupných nákladov, ktoré sa odráža v cenách výrobcov, v spojení so stále pomerne silným dopytom až do polovice roka 2022. Očakáva sa, že inflácia HICP začne v priebehu posledného štvrťroka 2022 postupne klesať, a to najmä v dôsledku tlmiacich bázických efektov v rámci energetickej zložky (najmä v prípade zložky pohonných hmôt). K zmierneniu inflácie by mali od začiatku roka 2023 prispievať aj ceny elektrickej energie, a najmä ceny plynu. Rozdiely v pretrvávaní inflácie energetických produktov sú odrazom rôznych profilov cien ropy, veľkoobchodných termínovaných cien elektrickej energie a zemného plynu (box 1), nižšej frekvencie úprav cien elektriny a plynu v porovnaní s pohonnými hmotami a rôznych rozpočtových opatrení v jednotlivých krajinách. V záujme zohľadnenia vysokej neistoty spojenej s nedávnou extrémnou volatilitou, najmä vo veľkoobchodných cenách plynu a elektrickej energie, sa v boxe 4 uvádza analýza citlivosti inflácie HICP na základe rôznych základných predpokladov vývoja cien energetických komodít. Po ďalšom raste už aj tak vysokej miery inflácie potravín v priebehu roka 2022 v dôsledku vysokých vstupných nákladov na energie a vysokých cien hnojív a potravinových komodít v eurozóne i vo svete sa očakáva, že inflácia cien potravín v roku 2023 s ústupom týchto nákladových tlakov začne klesať. Inflácia HICP bez energií a potravín má zostať počas zvyšku roka zvýšená na úrovni dosiahnutej v treťom štvrťroku, vzhľadom na nepriame účinky cien energií, ako aj vplyv ponukových obmedzení a znovuotváranie ekonomiky.

Graf 3

HICP eurozóny

(ročná percentuálna zmena)

Predpokladá sa, že celková inflácia HICP klesne z priemerných 8,1 % v roku 2022 na 5,5 % v roku 2023 a 2,3 % v roku 2024. V tomto profile celkovej inflácie sa odráža pokles ročnej miery zmeny všetkých hlavných zložiek v rôznej miere. Uvedený pokles inflácie cien energií by mal pokračovať aj v rokoch 2023 a 2024, čo je v súlade s predpokladmi, že ceny ropy a plynu vychádzajú z klesajúceho profilu ich príslušných kriviek cien futures. Vplyv týchto predpokladov prevažuje určité rastové účinky vyplývajúce z ukončenia dočasných rozpočtových opatrení súvisiacich s energetikou a národných klimatických opatrení, ktoré sa v niektorých krajinách očakávajú v rokoch 2023 – 2024. Príspevok inflácie cien energií k celkovej inflácii by mal byť v roku 2024 len veľmi malý. Po raste v roku 2022 by sa mala zmierniť aj inflácia cien potravín, a to v dôsledku tlmiacich bázických efektov v polovici roka 2023 a v dôsledku uvoľnenia rastových cenových tlakov vyplývajúcich z prudkého rastu vstupných nákladov v dôsledku vysokých cien energií, hnojív a potravinových komodít. Vzhľadom na oneskorený vplyv vstupných nákladov na spotrebiteľské ceny, najmä cien plynu, sa očakáva, že inflácia cien potravín zostane v roku 2024 výrazne nad svojím historickým priemerom. Inflácia HICP bez energií a potravín by sa mala podľa projekcií zmierniť až v priebehu roka 2023 a v priemere dosiahnuť 3,4 % v roku 2023 a 2,3 % v roku 2024. Tento pokles by mal nasledovať po ústupe rastových vplyvov ponukových obmedzení a účinkov znovuotvárania ekonomiky v spojení s oneskorenými účinkami spomalenia hospodárskeho rastu a určitého zmiernenia nepriamych účinkov vyšších cien energií. Stále mierne zvýšená úroveň v roku 2024 je zároveň odrazom oneskorených vplyvov oslabovania efektívneho výmenného kurzu eura, nedostatku pracovných síl a určitých sekundárnych účinkov na mzdy. Mzdy by mali počas sledovaného obdobia podporovať základnú infláciu, zatiaľ čo ziskové marže by mali v roku 2023 čiastočne tlmiť vyššie mzdové náklady, ale v roku 2024 by mali kompenzovať určité straty.

Podľa projekcií má rast kompenzácií na zamestnanca dosiahnuť 4,0 % v roku 2022 a 4,8 % v roku 2023, než v roku 2024 klesne späť na 4,0 %. Údaj za rok 2022 bol zvýšený pod vplyvom programov na záchranu pracovných miest. Po zohľadnení tohto vplyvu je očakávané zrýchlenie rastu miezd v rokoch 2022 až 2023 ešte výraznejšie a je odrazom stability trhu práce, rastu minimálnych miezd v niektorých krajinách a určitých účinkov kompenzácií za vysokú mieru inflácie. Rast jednotkových nákladov práce by mal v roku 2023 výrazne prispieť k domácej inflácii, v roku 2024 by však jeho príspevok v dôsledku spomalenia rastu miezd a zrýchlenia rastu produktivity mal byť nižší.

Tlaky dovozných cien majú byť v roku 2022 podstatne silnejšie než domáce, v neskorších rokoch sledovaného obdobia však majú prudko klesnúť. Výrazný rast dovozných cien v roku 2022 je vo veľkej miere odrazom rastu cien komodít, najmä energií, a zvýšenia dovážaných vstupov v dôsledku nedostatočnej ponuky. V nasledujúcich dvoch rokoch sa očakáva jeho výrazné spomalenie, čiastočne v dôsledku zmiernenia cien energií.

V porovnaní s makroekonomickými projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2022 bola projekcia inflácie HICP upravená smerom nahor o 1,3 percentuálneho bodu na rok 2022, o 2,0 percentuálneho bodu na rok 2023 a 0,2 percentuálneho bodu na rok 2024. Tieto zvýšenia projekcií v podstate súvisia so všetkými hlavnými zložkami, ale revízia na rok 2024 je vo veľkej miere spôsobená energetickou zložkou. Sú odrazom nedávnych nečakane vyšších údajov, silnejších a trvalejších rastových tlakov prameniacich z cien energií (ropy a plynu) a súvisiaceho zvýšenia vstupných nákladov potravinárskeho sektora, rýchlejšieho rastu miezd a znehodnotenia efektívneho výmenného kurzu eura. Tieto faktory zďaleka prevažujú negatívny vplyv slabšieho výhľadu hospodárskeho rastu.

Box 4
Analýza citlivosti: alternatívny vývoj cien energií

Vzhľadom na značnú neistotu spojenú s budúcim vývojom cien energií sa prostredníctvom rôznych analýz citlivosti posudzujú mechanické implikácie alternatívneho vývoja cien energií na základné projekcie. V tomto boxe sa najprv skúmajú riziká mimoriadne výrazných pohybov cien energetických komodít, ktoré odrážajú nedávny vývoj, a ich vplyv na krátkodobý výhľad vývoja inflácie. Následne sa hodnotí vplyv zvolených možností alternatívneho vývoja cien energií na rast reálneho HDP a infláciu HICP počas celého sledovaného obdobia.

Zmeny cien ropných a plynových komodít v súlade s nedávnymi výkyvmi naznačujú vysokú neistotu vo veľmi krátkodobom výhľade inflácie. Súčasná vysoká volatilita cien ropy a najmä plynu výrazne zvýšila neistotu spojenú s výhľadom inflácie vo veľmi krátkodobom horizonte. Takáto výrazná krátkodobá volatilita zvyčajne nie je zachytená v distribúcii odvodenej z opcií okolo cien futures (viac informácií nižšie). Na posúdenie takejto krátkodobej citlivosti je možné posudzovať horný a dolný interval krátkodobých výkyvov cien ropy a plynu a následne na základe tohto intervalu odvodiť prognózy vývoja inflácie v blízkej budúcnosti. V rámci tejto analýzy citlivosti sa takýto interval odvodzuje od maximálneho priemerného mesačného nárastu a poklesu zaznamenaného na trhoch s ropou a plynom od januára 2021 do augusta 2022. Tieto údaje sa potom zadávajú do súboru energetických rovníc (pre pohonné hmoty, elektrinu a plyn), ktoré používajú odborníci ECB pri prognózovaní krátkodobej inflácie. Počas uvedeného obdobia bol maximálny priemerný mesačný nárast cien ropy a veľkoobchodných cien plynu 22,7 € za barel ropy a 63,9 € za MWh v prípade plynu. Za predpokladu podobného nárastu v septembri 2022 v porovnaní s predpokladmi použitými v projekciách zo septembra 2022 (zachovaného do konca roka) by sa celková inflácia v treťom štvrťroku 2022 zvýšila o 0,2 percentuálneho bodu a v poslednom štvrťroku o 1,0 percentuálneho bodu (na 9,3 %, resp. 10,2 %, ako vyplýva z grafu). Pokles zodpovedajúci maximálnemu poklesu cien ropy v eurách (17,8 €) a veľkoobchodných cien plynu v eurách (28,0 €) by mal vplyv v rozsahu -0,2 percentuálneho bodu v treťom štvrťroku 2022 a -0,4 percentuálneho bodu v poslednom štvrťroku (na úroveň 8,9 %, resp. 8,8 %).

Graf

Alternatívny vývoj inflácie HICP v krátkodobom horizonte na základe nedávno zaznamenanej volatility na trhoch s ropou a plynom

(ročné percentuálne zmeny)

Pokiaľ ide o celé sledované obdobie, alternatívy vývoja cien energií vychádzajú z cien ropy odvodených z opcií pri konštantnom vývoji cien. V tejto analýze citlivosti sa používa syntetický index cien energií, ktorý spája termínované ceny ropy a plynu. Alternatívy pomalšieho a rýchlejšieho vývoja vychádzajú z 25. a 75. percentilu neutrálnych hustôt odvodených z cien ropných opcií 22. augusta 2022 (deň uzávierky technických predpokladov). Keďže v prípade cien plynu podobné rozdelenie neexistuje, boli odvodené z 25. a 75. percentilu rozdelenia na základe nedávnych chýb prognóz cien plynových futures. Do úvahy sa tiež berie predpoklad konštantnej ceny tak pre ceny ropy, ako aj pre ceny plynu.

Vplyv alternatívneho vývoja sa hodnotí prostredníctvom súboru makroekonomických modelov odborníkov Eurosystému a ECB používaných v projekciách. Priemerný vplyv na rast reálneho HDP a infláciu podľa týchto modelov je uvedený v tabuľke nižšie. Z výsledkov vyplýva, že najvyššie odchýlky od základných projekcií inflácie HICP smerom nahor vystupujú v prípade 75. percentilov za prvé dva roky sledovaného obdobia a v prípade konštantných cien ropy a plynu za rok 2024. V scenári vývoja založenom na konštantnom trende inflácia HICP v roku 2024 dosahuje 2,9 %. Naproti tomu v scenári vychádzajúcom z 25. percentilu má inflácia HICP v roku 2024 klesnúť na 1,6 %. Vplyv na rast reálneho HDP je -0,1 percentuálneho bodu v rokoch 2023 aj 2024, pokiaľ ide o 75. percentil a predpoklad konštantných cien, zatiaľ čo 25. percentil by znamenal vyšší rast v rozsahu 0,1 percentuálneho bodu v roku 2023 a 0,2 percentuálneho bodu v roku 2024.

Tabuľka

Vplyv alternatívneho vývoja cien energií

Box 5
Prognózy iných inštitúcií

Pre eurozónu sú k dispozícii prognózy medzinárodných organizácií aj inštitúcií zo súkromného sektora. Vzhľadom na rôzne termíny uzávierky sa však tieto prognózy nedajú priamo porovnávať navzájom a ani s makroekonomickými projekciami odborníkov ECB. Okrem toho tieto prognózy na odvodenie predpokladov týkajúcich sa rozpočtových, finančných a externých premenných vrátane cien ropy a ostatných komodít používajú odlišné metódy. Jednotlivé prognózy sa navyše líšia aj v spôsobe zohľadňovania rozdielov v počte pracovných dní.

Tabuľka

Porovnanie najnovších prognóz rastu reálneho HDP a inflácie HICP v eurozóne

(ročné percentuálne zmeny)

Projekcie odborníkov ECB zo septembra 2022 sú vyššie ako iné prognózy rastu HDP na rok 2022, ale na rok 2023 sú nižšie ako väčšina z nich, zatiaľ čo v prípade inflácie sú vyššie ako väčšina ostatných prognóz na celé sledované obdobie. Projekcie odborníkov ECB týkajúce sa rastu sú mierne nad intervalom iných prognóz na rok 2022 (pravdepodobne v dôsledku zahrnutia najnovších úprav údajov smerom nahor za prvý polrok), ale pod úrovňou väčšiny ostatných prognóz na rok 2023, a sú v súlade s ostatnými prognózami na rok 2024. Pokiaľ ide o infláciu, projekcie odborníkov ECB sú na celé sledované obdobie (najvýraznejšie v roku 2023) vyššie ako väčšina ostatných prognóz, pravdepodobne v dôsledku neskoršieho dátumu uzávierky a aktuálnejších technických predpokladov, ktoré naznačujú silnejšie a trvalejšie cenové tlaky a následné zvýšenie inflácie.